发挥财政投资逆周期调节作用，7500亿元特别国债发行上市

12月12日，面值7500亿元的2022年特别国债向有关银行启动定向发行，并于同日上市交易。

关于此次发行，业内早有预期。2007年6月底，全国人大常委会批准发行1.55万亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇，作为中国投资有限责任公司（以下简称“中投公司”）的资本金来源，其中7500亿元将于2022年12月11日到期。

财政部有关负责人在日前答记者问中表示，2022年特别国债是2007年特别国债的等额滚动发行，仍与原有资产负债相对应，不会增加财政赤字。所筹资金用于偿还当月2007年特别国债到期本金。业内人士普遍认为，此次定向续作充分体现了积极财政政策和稳健货币政策的联动效应，不会对金融市场和银行体系流动性产生影响。

除满足到期兑付任务外，在中国财政学会绩效管理专委会副主任委员张依群看来，此次发行特别国债，一方面，可以有效缓解当前财政面临的收支矛盾和紧张局面，增强中央财政调控资金的能力和空间，减轻偿债压力，为年底经济良好收官提供坚实有力的资金保障；另一方面，充分体现了我国继续实施积极的财政政策的决心，有望为明年经济发展提供更有力度、更大空间的支撑。

今年以来，市场中关于新发特别国债的话题备受关注，站在岁末年初节点上，此次特别国债续发再度引起市场对2023年特别国债发行可能性的讨论。特别是在明年经济工作已定调突出“稳增长”以及财政压力明显加大的背景下，哪种开源手段将被采用，财政政策如何加力提效、积极作为，备受期待。

我国共发行过四次特别国债

所谓特别国债，即有特别用途、服务于特定政策和项目的国债，不列入财政赤字但纳入国债余额限额，具有即收即支的特点，是特殊时期财政开源的重要手段。

“从历史上看，我国共发行过四次特别国债，包括三次新发和一次续发。”中泰证券(6.780, 0.00, 0.00%)宏观首席分析师陈兴告诉《金融时报》记者，三次新发特别国债分别是1998年发行2700亿元补充四大银行资本金、2007年发行1.55万亿元组建中投公司和2020年发行1万亿元抗疫特别国债；一次续发是2017年对2007年特别国债到期部分进行承接续发。

公开资料显示，2007年特别国债共分8期发行，第1期和第7期均采用定向发行且规模较大，分别为10年期6000亿元和15年期7500亿元，其余6期则是通过银行间债券市场公开发行。其中，10年期6000亿元特别国债已于2017年8月到期，就是陈兴所说的“一次续发”，财政部当时定向发行了两期特别国债，分别是7年期4000亿元和10年期2000亿元。当年9月、10月、11月，财政部还分3期公开发行964亿元特别国债，期限均为5年，用于续作2007年公开发行的到期部分。

据陈兴统计，今年共计有9502.5亿元特别国债到期，包括定向发行和公开发行的2007年特别国债到期以及2017年公开续发的特别国债到期。此次财政部发行的7500亿元2022年特别国债正是对2007年第7期特别国债的到期续作。

根据财政部通知，此次特别国债为3年期固定利率附息债，票面利率为发行日前1至5个工作日（含第1和第5个工作日）财政部公布的财政部—中国国债收益率曲线中，待偿期为3年的国债收益率算术平均值。《金融时报》记者据此计算，票面利率应为2.48%。2007年发行时这笔特别国债的票面利率为4.45%。

广发证券银行首席分析师倪军认为，2007年特别国债第7期发行期限为15年，本次发行特别国债是3年，期限有所缩短，更多可能是考虑缩短期限降低利息成本。至于3年后是否会继续续作，目前无法判断。

中央财经大学财税学院教授白彦锋认为，当前利率水平相对较低，发行特别国债不仅能够发挥好财政投资的逆周期调节作用，同时还有助于将财政投融资的成本控制在相对较低的合理水平，确保财政可持续发展，是积极财政政策加力提效的体现。

等额定向续作影响有限

因为此次7500亿元特别国债发行延续了2017年的做法，继续采取滚动发行方式。分析人士普遍认为，不会对市场流动性产生影响。

“此次特别国债采取定向发行方式，参照2017年的定向续作方式，即财政部在一级市场面向有关银行发行特别国债、人民银行在二级市场购入特别国债，不会对银行间流动性产生影响。”东吴证券固收首席分析师李勇表示。

粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒也认为，2022年特别国债是2007年部分到期资金的续作，不是新增发行，类似借新还旧的接续，从流动性以及对资本市场的影响等方面看应该影响不大。

“此次财政部发行7500亿元特别国债，主要是对发行到期的特别国债进行续发，以减少特别国债到期兑付引发的债市、汇市、股市波动，维护市场货币流动性的总量充裕和结构稳定。”张依群表示，这也充分体现了财政政策和货币政策的积极联动效应，合理调节市场货币供给总量和供给方式，确保财政政策和货币政策曲张有度、发力精准有效。

张依群进一步表示，此次发债作为今年中央财政债券发行增量，不会影响和降低明年继续实施积极财政政策的力度，不仅可以保证明年发债规模和财政赤字率稳定，还可以增加明年中央财政的调控空间和调节力道，适度缓解偿债资金压力，保持积极财政政策的连贯性和稳定性，为实现明年经济良好开局和推动全年经济恢复发展发挥重要力量。

扩大内需是重中之重

中共中央政治局12月6日召开会议，分析研究2023年经济工作。会议指出，“明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合”“积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力”“要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用”。在此背景下，明年是否会新发特别国债受到市场关注。

光大证券首席经济学家高瑞东认为，在地方债务扩张约束下，2023年地方加杠杆空间有限，主要靠中央来加杠杆。但考虑到2023年仍有较强的稳增长诉求，重大项目的继续建设需要财政资金的可持续投入，不排除以发行特别国债的方式弥补地方财政的资金缺口。

在罗志恒看来，明年是否会发行特别国债，取决于如何具体落实中央政治局会议提出的“积极的财政政策要加力提效”的要求。根据“稳增长，稳就业，稳物价”“推动经济运行整体好转”的政策要求以及明年经济形势需要，明年的收支缺口可能在6万亿元左右，这可能通过一般国债、一般地方债、地方专项债去弥补，也可能通过长期建设国债弥补，是否选择特别国债并非核心问题，扩大内需才是重中之重，财政必须更加积极作为。

陈兴也认为，使用何种工具进行开源只是一方面，资金用途才是关键。“在财政‘超支少收’的情况下，如果发行特别国债筹集资金，有助于缓解财政收支矛盾，可以作为财政政策工具事实上的可行选项。但关键在于，筹集的资金如何用在刀刃上，进而有力地带动经济恢复。从政策手段上来看，积极的财政政策无非是增支和减收两个方面。”陈兴说。